Для тех, кто хочет больше знать о стоимости
собственности, её оценке и рисках владения

Оценка рисков торгового предприятия

Оценка рисков торгового предприятия

18 марта 2016

На площадке портала «Эстиматика» 28 января 2016 года состоялся круглый стол «Оценка торгового предприятия». С докладом на тему «Учет рисков при моделировании (DCF) ритейл компаний» выступил Дождиков Константин, директор по управлению рисками "РОСНАНО", КЭН, CRMP. Он объяснил, как оценить риски торгового предприятия, как использовать модель DCF, а также рассказал о ее преимуществах и недостатках.

Оценка компании по модели DCF

Скачать презентацию "Оценка рисков" Дождикова Константина в формате PDF (696,80kb) 

Посмотреть видеозапись выступления Константина Дождикова

Последовательность оценки рисков торгового предприятия:

  • Сбор данных
    1. Макро
    2. Отрасль
    3. Компания
  • Анализ стоимости/оценка
    1. Анализ стоимости компании (доходный, сравнительный, затратный)

В разделе сбор данных существуют несколько категорий: нужно обратить внимание на инфляцию, на макро-показатели, на активность населения при покупке тех видов товаров, которые вы пытаетесь оценить, посмотреть на отрасль в целом, ее перспективы, ее историю, и то, какое место компания занимает в этой отрасли (или может занять в перспективе). В этом ключевое отличие DCF от затратного и сравнительного подходов.

Оценщики, как правило, используют DCF, когда предприятие действующее. Но некоторые предприятия не ведут операционную деятельность, в данном случае, конечно, должен использоваться не DCF, а затратный подход. Сравнительный подход здесь используется в меньшей степени, потому что если предприятие операционно действует, нужно смотреть на прогнозы конкретного предприятия, и сравнительный подход будет скорее подтверждением, обоснованием правильности использования доходного подхода. Если результаты сравнительного и доходного подхода серьезно различаются, нужно найти этому обоснование. Чтобы грамотно подобрать аналоги, нужно провести их серьезный, скрупулёзный анализ, понять, насколько они могут быть сравнимы с вашим предприятием, а затем вносить какие-то изменения в отношении финансовых показателей, исключать отдельные виды деятельности, изменять кредитную нагрузку и так далее. 

Для анализа отрасли очень изучить прогнозы аналитиков: РБК, Euromonitor, Marketline и другие, все зависит от специфики рынка, от сектора, который подлежит анализу. Аналитика выбирается исходя из того сектора, с которым вы работаете.

Цепочка создания стоимости ритейл компании

Ритейл занимается как логистикой, так и магазинами. Но в ряде случаев логистикой занимаются другие компании - дистрибьюторы. Сейчас многие ритейлеры развивают собственную логистику (центры дистрибуции), пытаясь захватить большую долю создания стоимости – занимаются и логистикой, и управлением магазинами. Например, практически все крупные продуктовые магазины имеют свои центры дистрибуции. 

_1_png  

Риски при оценке с использованием DCF

Риски при оценке торгового предприятия с использованием DCF делятся на несколько категорий. 

  • Риски неправильных допущений
    1. Анализ исторических и прогнозных данных
    2. Соответствие ставки дисконтирования и денежных потоков
  • Риски некорректных расчетов
    1. Проверка аккуратности формул и логики расчетов

Первая категория – риск неправильных допущений, когда делается анализ исторических и прогнозных данных, ставки дисконтирования и денежных потоков. По поводу первого пункта стоит отметить, что в терминологии оценщиков есть такой термин - «эффект клюшки». "Эффект клюшки" возникает, если предприятие развивается очень бурными темпами, однако должны быть факторы, которые подтверждали бы эту картину, таким фактором может быть покупка большой сети, и, соответственно, увеличение выручки. Если подтверждающих факторов нет, то такая логика развития событий не имеет под собой никакой достоверности. Второй пункт связан со ставкой дисконтирования денежных потоков. Денежные потоки, которые построены в финансовой модели, должны соответствовать ставке дисконтирования, должно быть четкое отношение между ставкой дисконтирования и теми денежными потоками, которые строятся, именно с точки зрения рисков. 

Ко второй категории относятся риски некорректных расчетов – большинство моделей содержат ошибки, поэтому крайне важно проверять аккуратность формул и логику расчетов. Вопрос лишь в том, насколько материальны ошибки, которые находятся в этой модели, возможно ли найти их и устранить. Очень важно обращать на это особое внимание.  

_2_png

Важно знать, что построить DCF – это не просто получить данные менеджмента компании и продисконтировать их. Хотя всегда есть соблазн, некоторые оценщики так и делают, но это не профессиональный подход. Профессиональный оценщик должен задавать сложные вопросы менеджменту: почему тот или иной параметр отличается от рыночного поведения, почему таким или иным образом меняются показатели по стоимости долга, почему менеджмент делает такой прогноз. Если нет никаких обоснований, то есть большой риск, что эти допущения сделаны не очень качественно, нужно будет искать альтернативные источники данных.

Когда собрана некая модель, и имеется какая-то оценка стоимости компании, всегда нужно  задать себе контрольный вопрос: Заплатил бы я за этот актив столько? Если нет, то почему? Это очень важный вопрос, нужно почувствовать себя инвестором на рынке, который рассматривал бы приобретение этого актива, и честно себе отвечать на этот вопрос, какие бы параметры вас не устроили в этом приобретении, на что бы вы обратили особое внимание. Возможно, потребуется вернуться к менеджменту и уточнить ряд аспектов, которые вас в этой оценке интересуют. 

Драйверы стоимости ритейл компании

Драйверы стоимости ритейл компании зависят от специфики сектора, в котором действует данная организация, но в целом можно свести к основным показателям. 

  • Макро
    1. Инфляция, потребление, курсы и др.
  • Рынок (город, район и т.д.)
    1. Население
    2. Индекс Иванова (Сбербанк)
    3. Темпы роста продаж ритейл (по сегментам)
  • Компания
    1. Количество магазинов (магазины у дома, гипермаркеты, новые магазины)
    2. Доля на рынке
    3. Каннибализация
    4. Проходимость
    5. Конверсия
    6. Средний чек/средний доход на м2
    7. Темпы роста продаж
      1. Всего
      2. Like for like
    8. Затраты на персонал
    9. Затраты на продвижение
    10. Инвестиции и ремонт оборудования
    11. Расходы на здания и сооружения и др.

Первый блок – макро-показатели: инфляция, потребление, курсы и другое.

Второй блок – рынок, он оценивается с точки зрения того, в каком масштабе действует данная организация. Если это крупный супермаркет или большой магазин, нужно рассчитывать, что посетителями этого магазина является практически весь город. Если речь идет о мелком районном магазине, то надо смотреть уже (на отдельный район). Очень важно сузить рынок до соответствующего вашему бизнесу и посмотреть на динамику этого отдельного сектора.

Очень интересен такой показатель, как Индекс Иванова - оценщики иногда обращают на него внимание. Этот индекс интересен тем, что рассчитан на некоего типичного, среднестатистического Иванова: он показывает будущие ожидания, сравнивает какое состояние было предыдущие 12 месяцев и ожидания Иванова в отношении будущих 12 месяцев, то как он будет себя вести, уверен ли он в завтрашнем дне, будет ли у него возможность тратить деньги и приобретать какие-то товары. Этот индекс можно использовать в своих оценках. 

Еще один показатель в этом блоке – темпы роста продаж ритейла (по сегментам), источником такой информации служат аналитические отчеты.  

Третий блок – компания. Если говорить о сети магазинов, то параметры будут несколько крупнее. Количество магазинов, которые делятся по типу: магазины у дома, гипермаркеты, новые магазины. Если это крупная сеть, то она может охватывать все три типа. Проводя оценку рисков торгового предприятия, нужно понимать его долю на рынке, анализировать проходимость, понимать какое население и как часто посещает данный магазин. Для продуктовых магазинов важен такой параметр, как конверсия: например, магазин посещает по 1 000 человек в день, у такого продуктового магазина, скорее всего, будет очень высокая конверсия, каждый из них что-то приобретет. Если говорить о магазинах одежды, автомобилей и т.д., конверсия будет не 100%, а гораздо ниже. Известный параметр – средний чек, но в крупных магазинах часто используется другой – средний доход на м2. Очень важны темпы роста продаж, каким образом они будут развиваться в будущем, от этого зависит большая часть оценки рисков торгового предприятия. Например, существует параметр like for like. У тех магазинов, которые уже давно работают на рынке, он будет умеренный. А если магазин недавно открылся, считается, что от года до двух магазин начинает раскручиваться, он должен выйти на определенный уровень продаж. В период раскрутки его темпы роста будут гораздо выше, чем темпы like for like. Большие компании дают статистику в отношении всего: исторических и прогнозных темпов роста и like for like.

Другие параметры – затратная часть, она более классическая: затраты на персонал, затраты на продвижение. Зачастую компании сами тратят на рекламу, поэтому есть возможность таких затрат. Инвестиции и ремонт оборудования, расходы на здания и сооружения, как правило, это аренда. Нужно учитывать также административные расходы, если мы говорим про сеть, то они могут учитываться на несколько магазинов. 

_3_png

Для оценки рисков торгового предприятия при дисконтировании денежных потоков, используются наиболее ожидаемые денежные потоки и ставка дисконтирования для них. С точки зрения рисков, важно отметить, что один магазин может иметь отклонения от прогнозов в достаточно широком диапазоне. Рискованность прогнозов будет разная, теория оценки говорит о том, что в данном случае используется разная ставка дисконтирования, несмотря на то, что средние показатели могут совпадать. Оценщики пользуются общей практикой, пытаются определить среднее значение прогнозов по выручке и используют ставку дисконтирования, рассчитанную по CAPM. CAPM модель при расчете может состоять из безрисковой ставки и премии за риск с учетом специфики объекта оценки. Часто оценщики добавляют специфические риски к данному предприятию, но далеко не всегда это можно серьезно аргументировать. 

_4_png

Необходима проверка аккуратности формул, так как создателю модели достаточно сложно отследить свои ошибки, он уверен в своей логике, но эта логика может быть некорректной. Поэтому крайне важно, чтобы модель проверялась независимыми экспертами. После проверки моделиста-профессионала можно исправить недочеты. Желательно, чтобы проверяющий имел опыт не только в моделировании, но и понимал отрасль, с которой работает.

Анализ чувствительности

Анализ чувствительности – очень часто используемый оценщиками инструмент, который позволяет понять, какие факторы наиболее существенно влияют на итоговые результаты модели. Этот инструмент полезен, так как, при измении каждого отдельного параметра, становится понятно, как он влияет на конечный результат. Используя параметр чувствительности, можно проверить риски неправильно построенной модели. Если мы увеличиваем выручку, должна расти и стоимость компании и наоборот, если мы увеличиваем затраты, должна падать стоимость компании, а если такого не происходит, то возникает вопрос о правильности самой модели. 

Анализ чувствительности состоит из следующих шагов:

  • Выбор итогового показателя;
  • Выбор параметра для анализа;
  • Установление диапазона измерения;
  • Произведение анализа;
  • Выводы.

Как правило, выводы делаются в виде торнадо-чарта. Достаточно серьезно влияет средний чек, это самый значимый фактор, влияющий на выручку компании.

Однако при анализе чувствительности оценка рисков торгового предприятия ограничивается тем, что каждый раз изменяется только один параметр, как правило, вы не комбинируете отдельные параметры вместе, не учитывается корреляция между параметрами. То есть если по какой-то причине используется очень оптимистичный сценарий в отношении цены или размера одного чека, то возникает вопрос: каким образом увеличится объем продаж. Если цена в магазине повышается, то есть вероятность, что начнете продаваться меньше этой продукции, и наоборот. Такая корреляция не учитывается при анализе чувствительности.

Сценарный анализ

Еще один способ оценки рисков торгового предприятия, при котором можно выполнять комбинацию различных параметров, понимая, что жизнь сложна и сценарии могут быть разные: увеличение инфляции, падение спроса, отсутствие роста населения и т.д. – это параметры, которые в долгосрочном периоде можно учитывать, и строить свои предположения.  

_5_png

Примеры сценарных анализов: политический (если государство изменит законодательство), экономический (если конкурент придет на рынок), социальный (если поменяется отношение общества к бизнесу), технологический (если компания откроет новую технологию), стратегический (если компания войдет на новый рынок), тактический (если компания будет арендовать персонал).

Оценщик сам выбирает ключевые параметры и пытается понять, как они влияют на стоимость компании. Эти параметры определяются после выполнения анализа рисков, анализа исторических событий и их влияния, сравнения бизнеса с аналогами, учета глобальных событий и консультации с экспертами.

Моделирование Монте-карло

Имитационное моделирование строит множество моделей возможных сценариев и оценивает влияние заданных рисков на конечный результат, а также определяет те риски/исходные параметры, которые оказывают наибольшее влияние на данные сценарии.  

_6_png

Плюс данного подхода в том, что можно учитывать корреляцию между каждым из этих параметров. Например, при увеличении инфляции может быть рост в цене, или при увеличении цен может быть падение в объеме продаж. В итоге получается распределение результата стоимости компании, и можно оценить стоимость с вероятностью в 95%. Здесь, в отличие от анализа чувствительности, используется вероятностная оценка диапазона. Масштаб влияния каждого параметра может быть разный, важно осознавать какая вариативность у параметров в отдельности. 

_7_png

Скачать презентацию "Оценка рисков" Дождикова Константина в формате PDF (696,80kb)